低盈利能力下由产能扩张推动的利润快速增长没有意义


    7月份行业盈利增速于年内首次超过收入增速，其中利润同比增长29.7%，收入增长26.0%。由于从05年开始行业毛利率已经下降至14%以下并维持至今，这样，在同样低的盈利能力下利润的增长基本是产能扩大所导致，因此，这种增长没有意义。

　　我们认为盈利能力提高带来的增长才可能有意义，这是基于纸业盈利能力尚低于资本成本，资本推动下的利润增长越快则行业价值损耗越大。国内纸业公司目前面临的紧迫问题不是继续扩大规模，而是寻求增强盈利能力的途径，这包括业务一体化和产品差异化，即从股东利益最大化考虑，企业“做强>做大”，这也是我们当前选择纸业投资标的的基本准则。

　　7月份固定资产投资增速创年内新低

    7月份的固定资产投资为54.89亿元，单月同比仅增长7.8%而创年内新低，前7个月的累计投资增速因此回落至16.5%并重返低位运行轨道，该增速低于同期行业收入和利润增速。这种回落进一步支持了我们7月份提出的行业“拐点将至”的观点，即07年上半年行业竞争态势趋缓可以确定。同时，基于对行业投资相对吸引力及后进公司淘汰困难的判断，我们提示07年行业拐点景气时间可能属于短期。

　　维持行业“中性”评级，维持G岳纸和G华泰“推荐”评级

    我们维持行业“中性”评级，并重申G岳纸合理07P/E=17.5~22.0X，G华泰合理06P/E=11.0X，维持对两公司股票的“推荐”评级。其他公司价值基本合理或高估，维持“中性”及“回避”评级。