○双达

　　2004年资本市场最大的新闻之一就是“德隆系”的土崩瓦解，虽然很多人都知道迟早会出现那么一天，但那一天突然降临时，还是引起了巨大的震惊。此后有关德隆的报道便如开闸之水，层出不穷，风向所指已是一片楚歌，真所谓胜者王侯败者寇。德隆虽然倒下，但他在资本市场上的风风雨雨的确还能带给我们不少的启示。

　　缔造中国的摩根时代

　　回顾唐氏兄弟的发迹史，大致经历了这样几个阶段，1986年到1990年的原始资本积累，90年代初证券一二级市场淘金，1996年打造的德隆系及其产业整合，2003年德隆资金链紧张直至2004年崩盘。

　　1986年,大学肄业的唐万新与另几名大学生在其兄、 新疆八一中学化学教师唐万里的协助下，从彩扩做起，经历小发明、专利转让、小型科技项目投资逐渐发展到餐饮、娱乐、房地产和电脑销售，这当中赔赔赚赚，总算在广袤浩瀚的边陲立得一席之地。

　　1990年后，中国证券市场渐渐兴起，唐氏兄弟抓住这历史难得机遇，率先垂范，在一级和一级半市场翻云弄雨，经手的22支股票最终全部上市，初步完成了原始资本积累。随后唐氏兄弟开始转战一级半和二级市场，到1996年，已经积累资产达数亿元。

　　德隆系的真正形成是以1996年后并购掌控“合金股份”、“湘火炬”、“新疆屯河”为标志的，被称为德隆“三架马车”的这三支股票可以说创造了不少中国证券市场的奇迹。

　　在做稳中国证券资本市场老大地位的同时，德隆开始了其近乎疯狂的产业整合计划，一方面德隆斥巨资收购了数百家公司，所属行业含番茄酱、水泥、汽车零配件、电动工具、重型卡车、种子、矿业等；另一方面，包括金新信托、厦门联合信托、德恒证券、新疆金融租赁、新世纪金融租赁等多家金融公司被德隆纳入麾下。德隆国际战略投资有限公司董事局主席唐万里放言，德隆真正的抱负是做金融产品的供应商——一手整合产业，一手做证券化，创造金融产品，卖给市场上各种需求的投资者，“德隆要缔造中国的摩根时代!”

　　资本帝国的坍塌

　　根据后来披露的资料分析，客观而言，德隆的产业整合并非是心血来潮，而是有着完整的战略规划和细腻缜密的战术操作的，这期间德隆聘请过麦肯锡、罗兰贝格、科尔尼等世界著名咨询公司为其在战略、并购、整合方面进行规划和梳理，为了一个产业的进入，德隆

　　也肯花费少则百万多则千万的产业研究费用，在产业管理团队上也网罗了该领域一等的管理高手，一个德隆帝国已初显端倪，一切发展似乎都在有条不紊地进行。

　　然而德隆毕竟不是美国的通用，有那么多的国际资本在关注和扶植，德隆也不是一汽或宝钢，在国家红帽子底下获得源源不断的输血，再大的德隆也不过是个民营企业，它的资金融通渠道和成本能否支撑这架庞大的机器？德隆国际的三把手向宏这样解释过：“它的整个资金链的问题，应该说和它的资本结构及资金结构有关系，中国民营企业尤其是像德隆这样比较大型的投资类企业，资金紧张将伴随着企业的全过程。所以很难讲哪一个阶段，或者哪一个特定时期，德隆的资金链出了问题，应该是一个全过程的问题。”德隆的短融长投终于把自己逼上了不归路。

　　这一时期，德隆在产业整合和资本证券化方面可以说把手段发挥得淋漓尽致了，从通过上市公司增发配股的直接融资，介入商业银行以及借助信托、证券、金融租赁等非银行金融机构进行融资，发展到挪用委托理财资金、挪用国债、违规拆借资金，到后来直接质押上市公司股权，其融资成本始终维持在12%到20%之间，德隆整个产业每年的利润连支付资金利息都不够，德隆的风险凸现了。

　　2003年，出现了“啤酒花”事件，“啤酒花”董事长在涉及大宗银行担保后潜逃，银行开始对类似企业进行严密防范，德隆从此再没从银行拿到过一分钱贷款。不仅如此，银行开始从惜贷转为催还贷，到2004年4月间德隆向银行还贷17亿元，这无疑是从羸弱的病人身上抽去维系生命的血液。在经历了二级市场出货未果、股权质押、股权出售等一系列自救之后，德隆的资金链终于断裂了。从2004年4月14日，德隆系的“三架马车”连续高台跳水，一个月时间市值蒸发156亿之多，随后诸多银行和关联公司对德隆进行索债诉讼，天一实业、罗布泊钾盐股份、天山股份股权被转让瓜分，同年8月26日新疆德隆、德隆国际、屯河集团与华融公司签订了《资产托管协议》,三公司将其拥有的全部资产不可撤回地全权托管给了华融公司,由华融公司行使全部资产的管理和处置权利。9月4日,华融接受中国证监会委托对德恒证券、恒信证券、中富证券进行托管经营。德隆巨人终于沉重地倒下了。

　　短融长投拉断资金链

　　德隆系的倒下，只是再一次验证了作为民营资本在中国发展轨迹的一个不可规避的轮回，不管你是小资还是大鳄，不管你谨慎还是不羁，这里边似乎存在着难逃的定律。“志大而才疏”，郎咸平对德隆的评价确实太过刻薄了，唐氏兄弟的德隆显然应该给人们带来更多

　　的思考和深省。

　　随着德隆产业整合规模的日益加大，短融长投的模式使其对资金的需求胃口已非一个民营企业通过常规融资方式所能解决，于是涉及到的违规挪用理财资金、违规拆借、违规挪用国债等方式层出不穷，严重威胁了一些银行、非银行金融机构、某些上市公司和机构的金融安全，也就是说按此模式长久发展下去，德隆将严重扰乱中国金融市场的秩序，造成比较严重的政治和经济后果，因此通过紧缩逼宫的方式尽快了断德隆虽然会给一些机构造成损失但不失为一个折衷的结果。

　　德隆产业整合，资本证券化的战略应该说没有错误，错就错在战略与执行能力的脱节上，战略是一个系统工程，德隆在制定自身远景和战略目标时恐怕自己也没算清需要多大的融资规模、如何实现这样的融资规模以及政策突变后的替代方案，基本上还是使用并见不得阳光的融资三板斧，一旦路子被堵死就手足无措了。

　　德隆在18年的时间里，从一家小企业成长为一个庞然大物，成为控股6家上市公司和12家金融机构、跨越14个产业的大型民营企业，德隆走的是一条金融资本与产业资本结合的多元化发展道路。德隆投入整合传统产业资金过大，回报周期和战线过长，领域过宽，大多采用短融长投的方式进行，为企业带来巨大的金融风险。另外，一个企业应该有突出的主业，不可能在多个领域都成为行业的老大，德隆希望整合的领域太为广大且并无关联性。德隆一直在效仿GE模式，试图通过产业多元化、产业与金融资本的结合来打造企业帝国，然而它只看到了GE的表面现象，没有深刻挖掘GE真正的赢利制胜秘诀，可以说是被误导不浅。

　　在与向宏的交流中可以了解到，德隆最深刻最核心的机密实际全部掌握在唐氏兄弟手中，也就是说企业的治理结构基本上还是家族式的，面上的结构是给别人看的，企业的决策还是一个人说了算。试想诺大的德隆帝国维系在个人的决策上，风险无疑是致命的。

　　德隆在发展过程中获得了各种各样的人才，有新疆起家的老红军，有国际著名公司投奔来的海外经营者，有大师级的企业管理人士，有国内资本运营顶尖高手，有产业领域著名专家，如何将这些人统领于麾下，的确不是容易做到的事情，换句话说，企业在这种局面下应该选择或树立什么样的文化，是能否人尽其才的关键，显然德隆在这个问题面前没有取得令人信服的成就。在遭遇了职业经理人与创业元老、中国传统文化与西方商业文化的碰撞冲击后，德隆的企业远景、核心价值观、使命感和企业精神变得模糊，甚至混乱不清，“以德兴隆”的理念也只能成为一块标语而已。

　　德隆像个体虚的巨人一样倒下了，接踵而来的还会有若干类似德隆的倒下，没有了德隆的中国资本市场依旧在发展，也许经济社会割下了这片创痍后会成长得更好。