上周(10月24日至28日)，债市在央行官员警告利率过低风险后应声而落，与股市一道全周尽墨。与此同时，人民币汇率则在国内外升值舆论声中连续上涨，创汇改后新高，货币市场利率水平也出现了久违的止跌反弹。
　　周五上证国债指数收报108.599点，全周下跌1.1点或1%，与沪综指（收报1080点）5.3%的下跌一样剧烈。股市的下跌缘于G股行情退潮，债市下跌的主要原因则是央行高官最近多次对利率过低的情况发出了警告。央行行长周小川表示，中国9月底M2货币供应量增长高于预期，除了现行的公开市场操作外，可能考虑运用其他货币供应量控制工具。中国央行副行长吴晓灵也透露，货币市场收益率目前处于低水平，央行正在采取措施使收益率维持在合理水平。同时，央行公开市场操作也提示了这点。上周央行净回笼的资金达到了610亿元人民币，较前两周的450亿元和310亿持续扩大，创下了近半年来的新高。但笔者判断，货币市场利率并不会因此有大的回升，债市出现转势的可能性也不大，在技术性调整结束后，中线仍有望延续高位运行的格局，低利率将成为今后一段时期的市场特征。理由：
　　一是"货币宽，信贷紧"的格局并未改变，银行"存贷差"依然在扩大。9月底，商业银行贷存比(贷款比存款)进一步下降至69.39%，而超额存款准备金率则上升达到了3.96%，为下半年来新高。
　　二是投融资体制的制约和社会保障机制的不健全，使高比率的储蓄既难以转化为投资，也难以转化为消费，银行间富裕的资金只能囤积在债券市场。这是今年以来国债价格不断走高，收益率下降到了历史性低位的原因。
　　三是贸易顺差进一步扩大，外国直接投资持续增长，外汇占款激增，导致广义货币M2超额增长，银行体系的货币非常充裕。截止9月底外汇储备高达7700亿美元，比上年同期增长近50%；M2则较上年同期增长17.9%，超出央行确定的全年15%增长率的目标范围。
　　四是为了抵制热钱进入，央行仍需保持货币市场的低收益率政策。因为汇率与利率正相关，利率上升，汇率也会上升。
　　五是市场上还一直存在进一步降低超额存款储备金利率的预期。超储利率5月从1.62%将到现在的0.99%，但仍有降至0的传言。有人猜测也许当前的货币回笼正是在为下调超额存款准备金利率创造环境，以对冲下调超额存款准备金利率带来的货币扩张。10月27日，中国社科院金融所所长李扬在一次会议上也提到，可能的话，可以考虑调整准备金(超额准备金、法定准备金)利率，使得真正的市场利率水平能够凸显出来。
　　目前，央行的操作力度并没有使得市场利率水平立即大幅度上升。最近发行的1年期央行票据利率仍为1.3377%，与前周持平，稍稍脱离近两个月以来1.3274%的历史低位。
　　同时，笔者也不认同有关人民币汇率会再次出现跳升，或放宽每日波动幅度限制的观点。因为人民币汇率市场化机制已经建立，再没有必要象7月21日那样一次性调整，只会逐步放宽波动限制，但有一个过程。
　　虽然上周五人民币兑美元汇率创汇改以来新高，收在8.0840，比7月21日升值了0.32%，刚刚超过央行设定的日间波动幅度不超过千分之三的限制，但这是99天来的累计数，离一天波动千分之三的幅度还有很大的距离。事实上，过去三个月来人民币汇率的波动大大小于市场原有预期，今后适当波动大一点也是正常的，但在国内银行、企业对汇率风险管理技术还不够熟悉的情况下，料央行将在相当长一段时间内保持这个千分之三的"涨跌停板"限制不变。当然，今后这种限制肯定会逐步放宽。
　　另外，虽然市场上有人炒作英国《金融时报》关于美国财长斯诺希望在布什总统11月18日出访中国前出现另次政策转变的报道，以及有关媒体以"央行副行长吴晓灵表示人民币进一步升值是大趋势"为题的报道，26晚央行办公厅新闻处对吴晓灵的讲话内容予以澄清，给市场带来了一定的心理压力，但实际上上周人民币汇率连续上升主要还是与美元指数连日下跌的技术性因素有关。目前，美元兑人民币即期汇率仍在三个月来形成的下降通道内运行，并处于通道的中间位置。海外人民币无本金交割远期市场并没有太大的反应，1年期NDF报价7.7930与上周基本持平。上周五美元在强劲GDP数据提振下大幅反弹了0.6%，料本周一人民币开盘将跌10点左右。
　　以上评论仅代表个人观点，供读者参考。