面对股权分置改革和宏观经济变局

　　近期，投资机构纷纷推出下半年投资策略报告，对决定下半年市场格局的两大问题———宏观经济形势和股权分置改革作出解读，并期望为投资者指出寻找“诺亚方舟”之路，但从中金等四大机构的观点看，看法有着明显的分歧。

　　寻找转折的力量

　　年初，人们一致认为股市将面临转折，中金公司下半年策略报告也以“把握趋势反转机会”为题，但对于促成转折的外力来自何方，机构们看法各异。

　　湘财证券报告认为，2005 下半年如果A 股市场能够重现“赚钱效应”，最大的机会将来自于股权分置改革试点全面推进焕发的市场热情和周边市场投资收缩、市场资金充裕、A 股价值低估吸引逐利资金重新流入股市。

　　湘财称，一系列现象已经反映出资金过度充裕状态下的投资冲动，如国债市场疯涨、收藏品拍卖升温、货币基金受捧等。资金的逐利性决定了当其它投资渠道逐渐失去投资机会的时候，股市的吸引力将成倍增加和放大，他们认为，A 股市场已经是万事俱备只待“赚钱效应”的东风。

　　中信证券研究报告则没有那么乐观。他们认为，通过股权分置难以创造牛市行情。中信表示，股权分置试点引发的市场下跌决不是非理性行为，而是由于试点企业的补偿不足，以及全市场的补偿预期较低引发的。因此依然建议投资者根据经济基本面确定投资策略。

　　据中信测算，在4 月底市场环境下，要保证股权分置试点不引起市场下跌并引发上涨，补偿预期必须在流通股10 送4.3这一标准之上，但首批试点公司的补偿比例平均只有30%左右。如果整个市场预期的平均补偿程度为30%的话，显然不足以弥补所有流通股东平均的资产损失。这是导致市场下跌的原因之一。

　　中金公司的报告称，股权改革大大释放了蓝筹股估值风险，大蓝筹公司试点支付对价成为市场参照的标杆，如果宝钢方案可以顺利通过并实施，市场将会形成一定的预期合理对价的共识，有助于推动多数公司的股权改革进程，加速A 股市场估值水平的无成本回归。中金预测，随着大部分公司的股改方案尘埃落定，资金有可能流回到目前因无法参与股改而被抛弃的优质公司。

　　周期与反周期之辩

　　周期行业和非周期行业的投资机会一直是大家关注的焦点。券商研究报告对此分歧较大，但普遍认为，材料、工业等周期性行业的景气变化将决定沪深股指的变化趋势。

　　湘财证券认为，受宏观调控滞后性影响，各行业调整迹象逐渐明朗，制造业、采掘业等周期性行业抵御宏观调控的能力很弱，这使得一级行业投资机会寥寥。

　　报告认为，中集集团、振华港机等二线蓝筹股的大幅下跌，主要因素来自于对行业景气度的判断。受国内宏观调控影响，钢铁、电解铝等原材料开始降温，国内销售价格、需求双向回落，造成交通运输的瓶颈状况有所放缓，特别是远洋海运回落明显，引起有关板块个股回落不足为奇。

　　国泰君安认为，国内防御类行业质素并不出众，防御型板块相对原材料板块的估值溢价已显得过高。相反，国内原材料行业在国际比较中更具相对优势。本轮原材料周期调整相对温和，一些行业如石化、部分有色、钢铁和煤炭品种的景气仍将维持较高水平，未来两年企业业绩即使下降也处于历史较好水平。

　　中金表示，随着产能的不断增加，未来下调趋势明显，根据历史经验分析，多数大宗商品价格将有30%左右的下调空间，下调周期可能需要经历两年左右的时间。已有部分行业和公司的盈利周期和估值水平分别已经接近历史低谷，其利润水平有望出现恢复性上涨。

　　中金还看好房地产行业。他们认为，该行业有可能是股市调整和低息环境的最大受益者，对于泡沫有限的大部分城市来说，如果下半年房价没有出现大幅下调，具有显著品牌和土地储备优势的公司股价会出现恢复性上涨。此外，轿车和火电行业，虽然行业整体未来盈利趋势尚不完全明朗，但行业内竞争实力强大的公司有望脱颖而出。