上半年“惨淡”

　　根据今年6月30日公布的基金净资产规模，截止到二季度末共成立191只基金，总规模达4438亿份二季度新基金按发行规模计，资产规模达4262.17亿元。

　　今年上半年，股指遭遇了漫漫熊市四年来的最大跌幅，上证综指跌幅达到18.97%，在这样的市场环境下，股票型基金也难以施展拳脚，只有为数不多的基金得以独善其身并稍有斩获。

　　在对168只基金(货币市场基金除外)的净值增长率排名中，可以发现，排在净值增长前10名的基金中，只有3只为股票型基金，其他7只均为债券型基金；在净值增长率排名前20的基金中，也只有8只股票基金入围，其中以平衡型股票基金为主，其他12只都是债券基金和保本基金。

　　上半年，富国天益价值以9.91%的净值增长率独占鳌头，广发稳健以7.92%的净值增长率紧随其后，易方达策略成长基金以5.32%的净值增长率排在第三；在封闭式基金中，基金科翔以3.41%的净值增长率列在首位，同时排在所有168只基金的第16位。债券基金方面，大成债券基金以5.56%的净值增长率列同类首位，排名前10的其他债券基金净值增长率也比较接近。在参与排序的168只基金中，只有52只基金净值增长率大于0，还不足所有基金的1／3。

　　同时，在二季度，股票型基金遭遇了大额净赎回。28只偏股型基金当中，共有23只基金出现了净赎回，单只基金最大赎回额达到了5.46亿元；57只平衡型股票基金中，只有18只在二季度出现了净申购，其余39只则是出现了不同程度的净赎回。综合来看，二季度偏股型基金净赎回22.05亿元，平衡型基金净赎回44.81亿元。

　　虽然债券基金收益不菲，14只债券基金二季度全部出现了净赎回，规模超过10亿的债券基金已经彻底消失，而规模低于亿元的债券基金却升至两只，规模最小的竟然只有6000万元。

　　而货币市场基金和指数基金属于净申购量比较大的两个基金类型。截至6月30日，23只货币市场基金总份额达到了1802.99亿份，较一季度末的1576.48亿份增加了12.56%，在规模上已经可以与股票型基金平分秋色。指数型基金的份额合计254.43亿份，较一季度末增长了43.79亿份，华夏上证50ETF二季度净申购额达到了25.14亿份。

　　“消费”定调

　　“我们并不太重视行业，而是比较关注个股。上半年，甚至从去年年底开始就主要将资产配置在消费品、零售、机场、公路行业上业绩最好的几家公司，回避了周期性行业。”上半年净值增长排名第二的广发稳健基金基金经理何震说。

　　今年上半年，宏观调控导致的不同行业公司盈利预期发生变化，行业间市场表现出延续性的结构调整，主要是以钢铁、石化为代表的周期性行业的持续下跌，以及以消费品、交通基础设施等防御性行业为代表的持续走强。劣质股票因缺乏基本面支撑继续大面积下跌，而汇率升值预期、更严厉的宏观调控措施、股权分置改革方案的推出等多种因素导致市场恐慌，进而引发市场全面非理性下跌。

　　“我们采取了淡化指数的稳定仓位操作策略，适度提高了组合集中度。进一步收缩了投资领域，在高点减持了房地产、资源类等行业股票，规避宏观调控风险，加大了对消费品行业的投资比例。选股的标准主要是那些透明度高、公司法人治理结构完善、主营业务简单清晰并具有垄断特征、在所处行业中具有明显竞争优势、具有可预期的稳定增长性的公司，同时不机械地以市盈率高低作为主要判断依据，而是将其与公司中长期发展潜力和发展空间有机结合。”净值增长排名第一的富国天益价值基金基金经理陈戈向记者表示。

　　而在下半年宏观经济方面，多家基金公司的策略报告认为：投资和出口增速下滑正在成为现实，上游产业优势地位动摇。周期性前两年过度投资形成的巨大产能集中释放将压缩企业的利润空间。消费将成为经济增长中的亮点，有望填补投资和出口下降的空间，成为拉动经济增长的重要动力。调整经济结构，转变经济增长方式是政府进行宏观调控的核心目标。刺激内需、扩大消费将是下一阶段宏观调控政策的重点。

　　“经济减速预期、汇率升值预期、有效资金供给不足将压制市场向上的空间。市场出现持续性全面上涨的可能性很小。但是，上半年市场对宏观调控预期的提前反应，使A股估值水平持续下降，投资吸引力增加。在政策性利好的支持下，下跌空间也不大，结构性调整可能成为市场常态。”陈戈说。

　　上投摩根富林明基金的人士认为：与国际市场相比，A股市场估值水平基本达到了以美国、欧洲、东南亚、俄罗斯、拉美等主要市场为代表的国际估值水平。与一些新兴市场相比，估值更加接近。但是，A股市场估值与新兴市场相比意义更大，因为海外共同基金有不同的风险偏好，投资于成熟市场的基金较为稳定，很少变更投资取向流入新兴市场；而一直投资于新兴市场的共同基金会在各个新兴市场间流动。由于目前A股市场估值水平低，存在着被QFII抄底的可能性。

　　海富通基金认为：不可否认，股权分置试点所带来的市场基础的巨大变化和一些不确定因素，在短期之内使得基金苦心经营多年所形成的价值投资体系陷入了混乱，导致市场大幅下挫，这在很大程度上是改革所必须承受的阵痛。

　　“在股权分置改革中，基金只是相对普通投资者来说一个比较理性的角色，基金在考虑对价的时候不只看到底是10送3还是10送4，主要还会结合公司的基本面等综合因素来考虑，当然能够争取到更多的对价则更好。”何震说：“在下半年，还会采取上半年的投资策略，资产继续配置在消费及服务类、交通基础设施行业的优秀公司，同时，周期性行业一些个股估值水平已经很低了，也值得关注，例如水泥、房地产行业的一些个股。”

　　“投资永远都是以一条主线为轴，而不同阶段的投资主题，就像珍珠那样被一颗颗串起来。”广发基金公司基金经理陈晖霞如是说。

　　债仍有“戏”

　　来自海富通基金公司的数据显示，继在今年前3个半月时间里录得6.48%的涨幅后，上证国债指数再接再厉，自4月中以来至6月中旬，再度上升2.34%，使得今年以来的涨幅达到惊人的8.97%(银行间债券市场相对涨幅较小)，与接连下跌的股市形成冰火两重天的鲜明对比。

　　在短短的三年时间内，债市走出了大牛市(2002年)-大熊市(2003年下半年-2004年上半年)-特大牛市(2004年底-至今)的轮回，让人叹为观止。天时(宏观基本面)、地利(资金面)、人和(政策面)共同造就了今年上半年这一特大牛市，其中反映出的不仅是中国宏观经济结构性不均衡，经济周期短暂和起伏不定的特点，背后更折射出整个金融体系和货币政策传导机制面临重大变革的信息和效应。

　　而上半年债券收益率方面，上投摩根富林明最新发布的下半年投资报告认为：与2003年同期相比，目前长期债券收益率偏高，而短期债券收益率偏低，这是由于短期债需求量过大，其主要原因是货币市场基金规模发展迅速，货币市场基金已经从年初的600多亿猛增到2000亿元。

　　虽然5月份的宏观数据还未完全公布，但发改委已经作出二季度末投资增长将明显回落及二季度物价保持低位的预测。目前宏观经济虽然总体健康，但趋冷的迹象已经初步显露，因此，对于债市来说，最大的不确定性还是来自汇率改革。

　　“当前国内经济增长的模式以及经济结构的失衡，无论是需求拉动还是成本拉动的物价上涨都没有持续的基础，今后相当一段时间内还难以出现较大程度的通货膨胀。如果说投资和物价的趋势在今年前两个月还面临不确定性，则现在回落几成趋势。作为对国内债市影响最大的宏观经济指标，其下跌的预期无疑为债市的走好打下了最重要的一块基石。”海富通基金人士认为。

　　在基本面稳定、政策面宽松的背景下，似乎唯一不明朗的是接下来的时间里，资金面会出现什么样的变化？

　　商业银行和保险公司是债券的两大需求方。海富通人士分析说，可以根据经验数据来测算商业银行和保险公司在4月后今年余下的8个月中对债券投资的大致需求量。预期商业银行余下8个月人民币各项存款增长和贷款增长分别按17%和11%计算，实际投资债券的比例按可投资资金的75%计，同时考虑银行进一步减少备付和贷存差继续扩大所带来的资金，则商业银行在余下8个月对债券的需求数量大约为9750亿元。

　　预期保险公司在余下8个月对债券总需求约为1850亿元。与商业银行合计，两者的总需求量大致在11600亿元左右。其他需求方如基金(货币基金发行约600亿元)、邮政储蓄和年金机构，估计总量为约1500亿-1800亿元，这样在今年余下8个月内，对债券的总需求约为13000亿-13500亿元。

　　在供给方面，国债、政策性金融债由于有发行计划公布，数量较好估算，约为7000亿元。另外估计工行发行600亿元次级债券、商业银行发行一般金融债200亿元，企业债和企业短期融资券估计能发行约550亿元。假设今后8个月因为贸易摩擦和外部需求减缓而出口增速放慢，月均外汇增加额降至120 亿美元，则央行仍需要发行约7500亿-8000亿元的央行票据对这部分被动投放的基础货币予以对冲。这样估算下来，今年余下8个月债券发行总量将达到13350亿元。

　　通过上面的估算，可以看出，下半年债券的供需关系将从前段时间的供不应求转变为供求基本平衡。虽然可能会出现时段和品种期限上的供需错配，而造成短期的市场波动，但总体上保持供求平衡的格局，加上基本面和政策面的支持，使得市场总体上将维持高位振荡整理的行情。

　　对于债券基金来说，可投资品种的大环境向好，下半年仍可有不俗的表现机会。