投资者：发行人是否可通过对冲来赚取无风险的利润呢？

　　李锦：若窝轮于到期时处于价内，发行人便要将正股结算价与行使价的差价以现金支付给投资者，理论上是等同投资者支付行使价予发行人，发行人将股份现货交予投资者。

　　发行人当然不会等待窝轮到期时，才急忙检查是否有足够的正股持仓，用以支付投资者的结算金额；相反，每出售一股窝轮时，发行人便会作出对冲。随着窝轮的价值状况变化(价内、到期和价外)，发行人会买卖适量的期权(将正股的方向性风险转移)或买卖适量的正股(将正股的方向性风险化解)。

　　通过这些对冲活动，正股价格的升跌对发行人来说已不会构成任何盈利或亏损，故正股是升是跌对发行人来说已没有关系。那发行人是否可通过对冲赚取无风险的利润呢？答案当然不是。发行人虽然不用冒正股方向性的风险，但却要冒正股波动性的风险。

　　正股价格愈波动，发行人的对冲成本便愈高，若对冲所涉及的开支是高于出售窝轮的收益，发行人便要做亏本生意。事实上，发行人是处于一个有限回报、无限风险的位置。假若市况呈单边上升，对于沽出了认购证给投资者的发行人来说，其对冲值不断上升，发行人便需要追对冲值；若对冲值不断上升，发行人需要不断追货，买入的对冲成本便会上升。

　　(本文由法国兴业证券(香港)有限公司高级副总裁李锦提供)