投资者：窝轮发行人与投资者的关系是什么？

　　李锦：发行人发行窝轮的成本主要分为两类：一是固定开支；另一是营运成本。固定开支是指最基本的上市费、牌照费、律师费和印刷费等，即使发行人一股窝轮也未能出售，也要先负担此等费用。而营运成本是指为窝轮对冲的成本，在出售窝轮后，发行人要为其对冲，主要透过高息票据(ELN)、场外及上市期权，或买卖正股，将正股的方向性风险对冲。

　　投资者以为发行人卖出窝轮后便能赚取所有利润，这是一个误解，并高估了发行人的赚钱能力。以发行窝轮2亿份及8%溢价计算为例，有部份投资者以为若发行人能卖出这2亿份窝轮便能全数赚取这8%的回报。其实，这全属误解。发行人要能赚取这8%的溢价起码基于两个假设：

　　第一，所有投资者都需要持货至到期日及卖出全数2亿份窝轮；

　　第二，发行人完全没有任何发行窝轮之成本及作出对冲。

　　其实，要所有投资者持货至到期日已经不是容易，假若真的发生，发行人也不能全数赚取溢价。因为发行人若真的卖出这2亿份窝轮，首先要做的就是上文所提及过的对冲活动，而此对冲成本会令溢价减少，故发行人根本不能全数赚取这8%的回报。

　　(本文由法国兴业证券(香港)有限公司高级副总裁李 锦提供)