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医药行业仍然运行在低迷状态，1-8月份行业毛利率30.6%，延续了2004年以来的下滑趋势。子行业中：中药饮片子行业维持上升态势，前8月收入增长35%，利润总额劲增60%以上；卫材用品子行业收入和利润总额增幅都达到40%以上；生物生化子行业收入和利润总额增幅都超过30%；中成药、化学制剂药、化学原料药行业收入和利润总额增幅低于行业平均水平。
十六届六中全会指明了医改的思路，总的方针是降低医药的高端寻求，提升中低端需求,力求解决"看病难、看病贵"的问题。或将给大型医药流通企业、医疗器械生产厂家、品牌中药、普药生产厂家、创新型企业业绩增长带来机会。
内外资企业所得税合并议案日前已获国务院原则通过，能否提交明年3月人大尚存变数。如果顺利实施，医药行业整体实际税负将有所下降，净利润将有不同程度增长，我们的重点公司中，广州药业、国药股份、东阿阿胶、南京医药、海正药业受益于税改，净利润增长均超过10%。
重点医药公司05 年度名义税率、实际税率及税改后净利润增幅
行业走出低谷要等到2007年，仍然维持行业整体"中性"评级。子行业方面，生物制药和中成药行业维持"增持"评级；医改背景下商业流通渠道将面临整合，整个行业正发生向好潜变，行业评级从"中性"调增为"增持"；化学原料药、化学制剂药行业短期内仍然受到不利因素的影响，维持"中性"评级，医疗器械行业也受利于医改，但行业变化待观察，维持"中性"评级。
近期市场上，创新药物、优质资产注入和医改带来的变革预期是医药股投资热点区域，我们认为只有具备坚实的基本面和业绩支持的股票才是长期投资的首选，警惕过度概念性投资带来的风险。
重点公司投资评级表
马应龙 1、马应龙是具有400多年历史的老字号，前期集中于眼药膏的生产，后来转向痔疮治疗药物的生产销售，目前国内痔疮治疗药物市场占有率排名第一，以销售量计算占有全国50%左右市场，以销售额计算占有全国25%左右的市场。2005年马应龙痔疮膏销售达到1亿元左右，马应龙痔疮栓达到8000万元以上，治痔系列总体收入较2004年增长6%,预计2006年治痔系列整体收入增长超过10%。公司后续将推出痔炎消等口服、注射液和洗液剂型，目标是将马应龙做成治痔药物领域的第一品牌。
2、公司治痔药物定位于低价格，销售以OTC渠道为主，建立了400多人的销售队伍，公司正着手加强处方药市场的开拓，强化医院市场销售。同时公司还组建了物流公司，专门从事自有品种的销售，公司希望借助物流公司迅速提升自有产品的销售。
2、配合治痔领域第一品牌这一目标，公司计划进军医疗市场，定位于肛肠专科，目前第一家医院正在武汉选址，预计明年进行试运营，如进展顺利将向全国大城市推广，进行连锁医院经营。
3、除了治痔药物这一主攻方向，公司还选定了妇科用药作为重点发展领域。但是目前公司自有妇科治疗药物销售额较小，而且由于新药审批放缓，公司相关新药申请也遇到阻碍，公司有意寻求妇科领域内的合适目标进行资本并购，以便迅速构建妇科用药发展平台。镇咳药和皮肤用药目前是产品的一个小类，还未出现具销售规模的品种，中短期治痔药物仍然是公司主要的盈利贡献。
4、子公司马应龙大药房连锁有限公司目前在武汉开有60多家门店，为武汉第二大医药连锁零售企业，公司所有门店均采取自建直营模式，以强化对马应龙品牌的宣传管理，2005年贡献334万元利润。公司对连锁零售采取稳步扩张策略，预计将保持平稳的发展。
5、公司治痔药物借助剂型品种的调整更新，将保持10%左右的稳步增长，其他的品种短期还是平稳发展，主导产品单一是目前投资者所担心的问题，妇科药领域或许是一个值得期待的拓展，但要看具体进展情况。三季度公司保持增长态势，全年业绩预期接近1.40元，不考虑并购公司2007年业绩增长应该有10%左右，相对目前一线股30多倍的市盈率不高，给予"增持"建议。
广济药业
1、2005年公司核黄素产量2300吨左右，与荷兰DSM、德国Basf同为全球三大核黄素生产巨头。全球核黄素市场需求6500-7000吨左右，整体供需基本平衡。2005年底由于海外产能不足，核黄素价格开始回升，广济药业核黄素毛利率从20%逐渐回升到30%左右。公司60%核黄素用于出口，人民币升值将形成不利影响。
2、核黄素(维生素B2)，主要应用在饲料、食品医药等领域。公司核黄素发酵原料经历了从糖蜜到陈化粮到玉米淀粉的转变，生产技术也从固体原料发酵转变为清汤发酵，核黄素的生产成本逐步降低。公司核黄素正进行整体技术改造，2007年将全部采用清汤发酵，产能从2300吨扩张到3000吨左右，届时将成为全球最大的核黄素生产厂家。
3、子公司济元公司核黄素磷酸酯钠年产量50吨左右。济得公司具有两条大输液生产线，济民公司主要生产片剂、颗粒剂和洗液剂型，但是产品都以普通品种为主，保持稳定发展，难以形成较强的竞争力。
4、公司发酵法生产β胡萝卜素技术已经通过了中试，正准备新建年产5吨的生产线，预计2007年一季度开始试生产，如投产顺利将成为国内第一家能够工业化利用微生物发酵技术生产β胡萝卜素的厂家，公司将视市场情况规划下一步的扩产计划。公司还对发酵法生产L－乳酸和虾青素的技术进行了开发储备。
5、公司整体负债率44%，如进行核黄素扩产和新建发酵法胡萝卜素项目，存在融资需求。另外由于某些费用项目无法进行税前抵扣，公司实际所得税率高达47%。公司应收账款和其他应收账款达到2.3亿元，不论年限长短皆采取5.5%的坏账计提比例，做法上过于保守，特别是应收账款中25%比例属于2年以上，计提过于保守会累计一定的财务风险。
6、公司核黄素扩产将于2007年二季度完成，而发酵法β胡萝卜素将于2007年一季度试生产，将改变公司依靠单一主导品种发展的局面。但是从市场分析，我们认为核黄素的价格随着海外产能恢复和公司产能扩张后将可能回落，而初期β胡萝卜素的投产能否如预期顺利存在一定不确定性，项目效益或需一个逐步体现的过程。
公司业绩已经走出前期的低谷，三季度预计增长一倍，全年有望达到0.06元左右，2007年业绩或可预期30%－50%增长，市盈率仍然偏高，给予"中性"建议，投资者可以关注发酵法β胡萝卜素的进展情况。
人福科技
1、公司战略发展方向聚焦于医药产业，但中短期房地产业务仍在收益中占据较大份额，房地产业务的利润将为公司医药产业调整提供现金流支持。公司医药产业主要集中在安全套、麻醉药品、计划生育药物以及维吾尔族药物四大领域。
2、杰士邦品牌系公司自建，近几年在安全套市场占有率约30%左右，2005年利润3100万。出售杰士邦70%股权主要是为了谋求跟ANSELL集团合作，该交易为公司带来了8400万元的净收益，但很大程度上削弱了公司在安全套市场的地位。公司持股90%的天津中生橡胶是国家计划定点的安全套生产企业之一，该公司明年产能将扩张到6亿只，销售构成为：国家计划采购2.7亿只，为杰士邦代工1亿只，为Watson、海王星辰等代工5000-6000万只，其余作为出口。公司认为6亿只产能仍然不能满足需求，公司还欲跟该行业内的其他企业寻求合作机会。计划采购价格由政府制定，2006年乳胶涨价吞噬了计划内产品的部分利润，公司已经向发改委提出涨价申请并获得批准，每只安全套的采购降格将上涨20%左右，如果此次提价能够赶上2007年的采购批次，公司将有所获益。中生橡胶正采取措施提升整体的管理水平，以提高产品质量，争取海外OEM订单。
3、宜昌人福是国家定点的三家麻醉药物生产企业之一，由于其生产垄断性也是盈利最好和最为稳定的一块医药资产，其产品主要为芬太尼系列，公司组建了400多人的队伍进行临床拓展。同时公司正对原料药进行美国和欧洲认证，准备做大出口份额。预计今后几年宜昌人福可以维持稳定的发展。子公司葛店人福主要生产计划生育药物，主导产品米非司酮，公司在2004年下半年拿到国内唯一的米非司酮复方制剂批文，经过两年的推广今年销售可以达到2000多万，米非司酮是公司近几年重点推广的产品之一。
4、维吾尔药业公司是公司旗下的维药生产企业，该公司尚处于培养期，销售收入只有2000多万，目前的工作重点是：a、收集保护维药验方，b、对相关品种进行临床试验，c、进行前期的市场调研工作。由于维药现在还未得到消费者的普遍认可，其市场推广开拓尚需一定时间。
5、地产业务是公司最近几年的一大利润来源。公司开发地产主要是500亩的集团委托开发和300亩的自有开发土地，整体规划5年开发，总面积55万平方米，先期开发集团的500亩，从明年开始逐步开发自有的300亩土地。2005年第一期开盘价格2800元/平方米，目前已经涨到3500元/平方米。公司预计总体销售金额可以达到18亿元，产生3-4亿元的利润。公司当代学生公寓项目由于租金由政府确定,随着水电管理成本升高以及部分楼层出售，收益逐年下降。地产项目作为公司调整期的一个支撑，可以为药业发展提供资金支持，公司将视情况逐步缩减房地产产业。教育产业方面，公司与武汉理工合作的华夏学院今年招生8000人，预期明年招生1.2万人，将产生过千万的收益，公司认为未来运作稳定后每年可以带来稳定收益3000万以上。
6、由于出售杰士邦和资源调整，公司医药产业发展将会有一定的波动，房地产项目的投资收益将为公司未来几年的利润作出重要贡献。公司准备清理对外投资，有些资产将进行处置，产生一定的损失，对今年的业绩产生影响，但转让杰士邦获得的8400万投资收益将消除资产处置带来的损失影响。我们现在对房地产项目的收益确认和对估值影响尚难以把握，目前不予评级。
恒瑞医药
季报点评
1、收入利润同步增长，现金流充沛。前三季度营业收入10.4亿元，同比增长19%，实现净利润1.56亿元，同比增长20%。受成本、价格影响，整体毛利率较2005年同期下滑1.3个百分点，但公司三项费率同比下降了2.5个百分点，有效抵消了毛利率下滑的负面影响；前三季度公司每股收益0.47元，每股现金流0.63元，业绩含金量高。
2、单季度数据看，第三季度公司营收3.7亿元，同比增长23%，主营收入增幅逐季提升。公司三季度单季净利润同比下降9%，主要由于2005年所得税返还确认在三季度而2006年在二季度确认，公司整体经营向上的趋势并未改变。
3、产品经营稳步推进。抗肿瘤药物销售克服降价的不利影响，多烯紫杉醇、伊立替康等品种保持了较快的增长，预期全年销售将达到20%左右的增长，销售额达到9亿元。在抗肿瘤药物降价的环境下，一些小企业举步维艰，而公司借助品牌优势趁机获得更多市场份额，显示了较强的对市场适应力和营销创新能力。受整顿医药商业流通秩序影响，公司手术用药销售未达到预期，预计全年销售增长10%－15%，达到1.25亿元。抗感染药物在品种上并未有太大的优势，由于竞争激烈其发展速度较平缓，产品结构有待调整提升。
4、经营效率提高，财务状况稳健。在恶劣的市场环境中，公司仍然体现了较高的管理效率，应收账款有所下降，周转率从2005年的7.6提高到10左右，存货控制也良好，全年存货周转达到3.6左右。随着公司产品线的推进，前几年的资本投入和营销投入开始进入回报期，良好的利润回报和现金管理为公司打造了健康的财务结构。公司短期负债为0,长期负债只有4800万，整体负债率只有13%，而帐面上有4亿多现金，为公司的未来发展提供了有力支持。
5、研发投入缔造可持续发展。公司是国内最为重视研发，同时研发投入最高的制剂药公司，对创新的追求将为公司发展提供持续的动力。前期药监局对新药审批监管加强，提高了新药审批门槛，长期看对恒瑞这种自主创新型企业的发展是有利的。公司创新药物艾瑞昔布已经进入三期临床，2008年推出后将为公司发展注入新动力。
6、股权激励启动，收购豪森预期加强。全流通是公司利益与二级市场利益协同的一次契机，而股权激励实施后，公司管理层将与投资者利益一致，将对产业发展和公司治理产生积极的影响。由于二级市场对资产和盈利的放大作用，我们认为全流通后公司收购豪森的意愿将会加强，尽管尚无具体时间表，收购豪森仍会是可以预期的一个潜在大利好，不但消除利益输送的顾虑，而且可以使公司跻身国内制剂药领域的盈利大户行列。
7、公司是国内制剂药行业领先的民营企业，系统的研发创新和成熟的营销管理使公司的发展具备很强的持续性。根据三季度的表现，我们将公司全年的业绩预期从0.62元调高到0.63元，2007、2008年业绩预期为0.81元和0.98元，对应动态市盈率34、27和22倍，短期估值处于合理区间。公司已经形成持续稳定的盈利模式，其自主创新的发展模式值得期待，并且有收购豪森的潜在预期，我们在长期角度上提升投资建议至"增持"。
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