作者简介：施莉莉，中金投资（集团）有限公司研究员

　　林总的困惑

　　亿新公司绝对可以称得上是IT界的一颗新星，成立仅仅3年，但发展势头迅猛，半年前成功上市。其CEO林石更是踌躇满志，对公司的未来充满信心。但是这几天林石一直比较烦，因为前几天在股东大会上提出的留存盈余融资方案被否决，让他感到十分困惑。

　　周日，林石坐在湖边垂钓，但纷乱的思绪让他无视湖中鱼儿的反应，三前公司高层管理者会议的情景还历历在目。

　　根据公司财务总监的汇报，截至2004年12月31日,公司股价比前一年拉高了143.12%，主营业务收入达102亿元,同比增长49.6%；净利润高达2.74亿元,增长90.03%；每股收益2.03元,其中每股未分配利润达到3.28元。同时，公司手中的货币资金为6.02亿元,其中未分配利润为3.81亿元,股东权益9.74亿元。从自我维持增长率（在不增加外部权益时，公司销售额的最大的增长能力就是自我维持增长率,这个数值等于留存收益除以所有者权益）来看公司的未来发展，截至2004年12月31日，自我维持增长率为39%(3.81/9.74=39%)。也就是说，如果不能从外部获得资金，那么公司2005年的最大增长率只有39%。如果公司要想在2005年实现60%的销售增幅，其2005年的资金缺口至少在2.03亿元（9.74x60%-3.81=2.03）。换句话说，2005年该公司的融资需求总额为5.84亿元（2.03+3.81=5.84）。

　　公司的高管们都明白，目前公司虽然发展前景很好，但如果资金缺口全部通过银行来解决，融资成本太高。过了一会儿，资金计划部刘经理说：“西方企业融资都是根据啄序理论，遵循这样的先后顺序：内部融资——外部债务融资——外部股权融资。因此，我们应将2004年的未分配利润全部留存，这样可以获得低成本的资金，而剩余的2.03亿元的缺口则可以通过外部融资来解决。”低成本融资的诱惑和公司美好的前景，让这一提议得到了一致认可。

　　想起这次公司管理层会议，林石嘴角不自觉扬起一丝微笑，但随即，微笑变成苦笑，因为这一方案最终未能在之后进行的股东大会上获得通过。在股东大会上，当亿新公司管理层宣布，公司计划将股利分红留存作为资本金时，部分股东提出了异议：中小股东提出自己购买公司股票就是因为公司的业绩良好，希望年终分得红利，现在公司决定不分红就是在损害他们的利益，并对公司控股股东的道德产生质疑；而有一家大股东则提出自己在2005年有一项新的投资计划，指望红利来填补资金缺口，坚决要求亿新公司管理层尊重股东权益，实施分红计划。结果，亿新公司内部融资的计划在第一次股东大会上被否决。

　　“呵呵，年轻人，钓鱼就是钓鱼，这样三心二意，怎么能钓上鱼来呢？”一个爽朗的、底气十足的声音打断了林石纷乱的思绪，他抬头一看，是钓友老黄。老黄径自坐在林石不远的地方，看似无意地说：“总不能让鱼自己跳上岸，再主动跑到你的筐里来吧。”林石心中一动，走到老黄面前说了声谢谢，便收起钓竿匆匆走了。

　　峰回路转

　　周一，林石召开公司高层管理者会议，林石说：“这次的融资方案之所以失败，在于融资计划没有顾及股东的短期利益，长远利益固然美好，但是我们在股东大会之前并没有跟股东做充分沟通，没有说清楚长期利益有比短期利益更加美好的前景，这就好比钓鱼，鱼儿是不会自动跑到筐里一样，股东在没有明确长期利益大于现在的短期利益之前，又怎会主动放弃目前唾手可得的短期利益呢？所以，我们现在要做的就是主动出击。”随后，在充分考虑股东长短期利益期望的情况下，亿新公司管理层制定了新的股利分配方案：10派5元(含税)转增10股。这意味着该公司实际融得内部资金3.14亿元，发行公司债券2.1亿元，银行借款6000万元。

　　之后的一个星期，公司管理层逐一走访了投反对票的大股东，向他们分析了公司未来的赢利趋势，说服他们继续将资金投入亿新公司以获得比新项目更大的收益率。同时，公司管理还走访了部分中小股东，向他们解释公司发展的目标和股东利益的一致性，树立起他们对公司未来业绩的信心，并保证如果他们继续投资该公司，他们2005年将拿到比2004翻一番的红利。

　　在亿新公司的第二次股东大会，新的融资方案最终获得股东大会通过。

　　由于获得了成长期最重要的一笔资金，亿新公司在2005年发展更加迅速，销售额增长60％的计划只用了三个季度就提前完成。

　　点评：

　　留存盈余融资主要源自企业内部正常经营形成的现金流。同其他融资方式相比，留存盈余融资最大特点，就是融资成本低、风险小、方便自主,其主要的表现形式是向股东配股。

　　留存盈余不仅是最直接的资金来源，而且是提高外部融资能力的先决条件，一个内部融资占主导地位的资本预算，对金融机构和其他投资者都具有很大的吸引力。

　　从企业的发展阶段来看，留存盈余融资是企业在创业成长阶段的首选融资方式。企业在创业期间规模较小，赢利较少甚至为负，获取银行等外部融资渠道的资金比较困难，所以只有通过留存盈余融资才可以得到方便自主、风险小的资金。特别是那些前景看好的高新技术企业，股东也会为获得长期利益而愿意放弃股利分红或者少拿股利分红而继续增加资本金。