近一周以来,一、二级市场今年首次出现背离走势,一级市场利率走低,二级市场利率上升。一级市场收益率下滑过快,未得到二级市场认可,反倒引发二级市场部分券商资金的撤出。笔者认为,此次调整只是短期现象,基本面并无太大变化,在技术性回吐压力逐步减弱的情况下,债市有望重新走稳。

心理因素主导技术回调

　　上周今年7期国债以1.58%低位中标,反映出一级市场的资金充沛状况,但随后,二级市场尤其是交易所债券价格出现向下修正,反映出一级市场与二级市场定价出现偏差。这与今年前几期国债低位中标助推二级市场走高形成了鲜明对比。

　　一级市场拉动二级市场的行情是否到头?拐点是否已经出现?笔者认为并不尽然,这次二级市场收益率并未跟随一级市场收益率一起下滑,更多体现的是一级市场下滑速度超出二级市场的预期。短期来看,相当于利好出尽而引发技术性获利回吐的效果,市场需要一段时间予以消化与调整。而待宏观数据明确之后,债市有望重新明确走势。

　　基本面仍无大碍

　　从基本面数据来看,支持债券强势的基本面仍然比较乐观。

　　最新公布的宏观数据显示

　　消费价格指数与生产价格指数双双下滑；贷存比继续下降,人民币贷存比与本外币合计贷存比均保持了今年1月份以来连续下滑的趋势,而且从贷存比率的下降速率来看,有加速趋势,下降幅度之快,仅次于2004年6月的下滑速度；从外汇占款数量来看,6月份绝对数值仍处于较高水平；外汇储备继续保持增长趋势；固定投资有轻微反弹。

　　总的看来,支持债市走好的宏观因素未发生大的变化,有轻微反弹的固投数据与信贷数据并不能体现趋势,仍需进一步观察。

　　从国债的总体供需来看,依然支持国债总体走好。从供给来看,财政部披露下半年国债供应量大约为4100亿元左右,在三季度发行计划中,主要集中在二年以下短期品种,7年中期债只有一期安排。中期债由于供给稀缺,有望成为抢手品种。反倒是短期债券品种由于结构性供给调整,以及对短期资金流动的敏感性,出现一些风险。从其他竞争型债券类产品来看,短期融资券与资产证券化品种只能处于初期推行阶段,规模上与制度上仍有很大限制。短期内无法对国债市场形成太大冲击。从债券需求来看,一方面商业银行为满足巴塞尔协议的8%资本充足率,仍然面临惜贷与国债等无风险资产的购入压力。而为补充四大行冲资本充足率,央行也已动用了相当于6000多亿人民币的外汇储备,而这些资金中的部分资金将伴随商业银行改革进入债市,这将会是一个长期持续的过程,可能持续2-3年。另一方面,6月末,全部金融机构超额储备率为3.72%,长期看,商业银行超储率仍有较大下降空间,这部分资金当中有相当一部分要进入债市。另外,保险公司的持债比率也在不断加大,根据保费20%的增速推算,按现在的国债持有比例,保险公司下半年需求至少在800亿元左右。

　　综合考虑,债券的需求仍然会持续高速增长,下半年国债发行仍有望延续供不应求的状态。
(江南信托)