作者：贾壮

　　央行在农历狗年最后一次出台紧缩性货币政策，选择的还是调高存款准备金率，这项在狗年内被使用了5次的货币政策工具，多少让人有些审美疲劳。

　　1月份的各种经济运行数据刚刚公布，不温不火的运行态势让担忧调整利率的市场人士放下心来，而央行又在此时调整存款准备金率，似乎加息已成为不太可能的事情。

　　从央行的角度来说，早已把调整存款准备金率作为常态的货币政策工具，而不是教科书里面所说的“猛药”。个中原因央行高官已有过解释，这是因为目前中国央行属于被动投放基础货币，调整存款准备金率的紧缩效果与主动投放基础货币情况下是不同的。

　　相对于公开市场操作和调整基准利率来说，目前阶段调整存款准备金率对于回收流动性作用非常明显，只有这个工具央行能够做到收放自如。准备金率调整具有强制性，2006年四季度央票数量招标有多次流标，且央票有到期之日，在当前国际收支双顺差趋势短期难以改变的情况下，准备金政策效果比较直接，对流动性控制显然更为有效。

　　应该说，央行此次调整存款准备金率是在合适时机出台的恰当政策，春节前公布的1月份经济运行数据表明，流动性过剩带来的信贷反弹压力仍然很大。据央行数据，今年1月份新增贷款5676亿元，比去年月均水平高出一倍，照此速度扩张，今年的货币信贷将会达到3.8亿元。央行从货币信贷的供给角度入手，打出一个提前量，对于遏制信贷扩张将会发挥积极作用。

　　与此同时，贸易顺差的快速增长态势仍然没有得到遏制，这是流动性持续过剩的主要原因。来自海关总署的数据显示，今年1月份我国贸易顺差接近160亿元，比去年同期上涨了20%。可以预见，短期之内，由于国际收支持续顺差，银行体系过剩流动性还会有新的增加，贷款扩张压力仍然较大，这就意味着，央行仍会被动向市场投放大量基础货币，回收过剩的流动性依然是央行今年的一个重要工作。

　　事实上，频繁调整存款准备金率是目前被动投放基础货币情况下对冲流动性的现实选择，但由此得出央行短期内不会调整利率的结论并不妥当。正如央行副行长吴晓灵所言，目前中央银行回收流动性与经济热与不热无必然联系。

　　中国人民银行行长助理易纲日前表示，央行在决定是否调整利率时，会综合考虑多种因素，其中就包括投资的因素。事实上，在中国历次宏观调控当中，对于投资的重视都要高于通货膨胀，加息政策往往出现在投资大幅度反弹的时候，而信贷高速扩张正是投资反弹的罪魁祸首。在信贷增速抬头的情况下，中央银行还是有必要从需求的角度出发，祭出利率手段，遏制投资反弹的势头。

　　渣打银行经济学家王志浩预计，央行今年将每季上调存款准备金率50个基点。但是由于上调存款准备金率只能锁定住银行系统的一部分资金，若想要控制住信贷及投资规模，迟早要上调利率，今年至少会加息一次。

　　中金公司研究报告认为，目前我国的通胀水平已经使得实际存款利率为负，由于粮价的传导作用，今年2月份和3月份CPI还有可能进一步提升，央行在此后加息的可能性比较大。

　　不过，中央银行在运用利率工具的时候，也会受到汇率政策的影响。事实上，央行之所以在利率政策面前缩手缩脚，要尽力保持美元和人民币之间利差是主要原因，这个利差被中央银行当作狙击热钱的重要工具。美联储停止加息步伐已有时日，而今年很有可能进入减息周期，这无疑增加了中国央行调整利率的难度。